电子游戏包括哪些

2016-12-18 01:16:21

  摘要:一旦决定实施债转股,政府必须果断而坚决,向市场发出准确、强烈而清晰的信号,同时还要保留在必要的情况下改变方向的回旋余地。要充分估计到政府参与债转股,可能的市场反应。市场会问,到了打碎“灭火器玻璃”的时候了吗?封闭在玻璃背后的灭火器,只有到了紧急时候才会把玻璃打碎,取出来灭火。理由必须充分,求得公众的理解和接纳。

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  今年以来,债转股甚嚣尘上,被视为“降杠杆”举措之一,各界寄予厚望,众说纷纭,却“千呼万唤不出来”。政府的顾虑不难理解:不介入,大范围债转股不可能发生,“降杠杆”难以实现,企业债务风险短期内难以平稳着陆;介入,花费纳税人的巨额资金,如何面对公众质疑,“确保一分也不能少”,在化解债务风险的同时防止道德风险。

  债转股并不陌生。二战后,日本为化解不良资产实施债转股,继而建立了主办银行制度;约30年前,美国成立RTC(重组信托公司)处置储贷机构的不良资产;约20年前,中国成立4家资产管理公司处置4大行剥离的不良资产,这些都是债转股的探索和实践。只不过上述债转股的初衷主要是化解金融风险,处置金融机构的不良资产,而此次债转股则是化解企业的债务风险、降杠杆。

  目前,从各界信息判断,大致有两点共识:一是将银行债权转成可累积优先股,而不是普通股。二是政府不再“兜底”。

  窃以为,文章题目《警惕债转股的道德风险》,包含两层含义:一是警惕“债转股产生的道德风险”,二是警惕一味强调“债转股产生道德风险”。关键在制度设计。

  2015年,我国总体杠杆率234%,其中企业部门杠杆率156%。企业债务主要来自国企,国企债务又主要来自银行。这就意味着企业债务危机与银行金融风险紧密相连。把银行债权转换成对企业的可累积优先股,就成为“降杠杆”的选项之一。但恐怕没有人不担心,此举带来的道德风险,以及潜在的公众质疑。

  一、两个次序不能乱

  企业降杠杆的次序:企业自救----→私人部门参与----→政府介入。这个次序不能乱。政府只有最后介入,才是“守夜人”的定位,才能防止道德风险,否则政府介入只能产生“挤出效应”。从这个意义讲,债转股一定是企业与银行、市场都无法解决的情况下,政府才能介入,不能反其道而行之。

  企业降杠杆的路径:自救----→兼并重组----→市场化债转股----→破产----→政府支持的债转股。这个次序也不能乱。自救和兼并重组,是企业与市场讨价还价的结果。破产是企业市场化经营的正常结果,是止损的选择,没有什么可奇怪的,不能破产才是不正常的。在自救和兼并重组失败、企业有扭亏希望的情况下,才选择债转股,这是债权人无奈的妥协,否则直接走向破产损失太大。

  在企业有扭亏预期、破产的社会成本太高、债权人不愿通过完全市场化债转股的情况下,政府才能介入。三个条件缺一不可。不然可以想象,如果银行和企业预期政府最终会拿出救助方案,它们是没有动力、也不会情愿自己承担损失的。

  归根到底,债转股毕竟只是转移风险,而并未消除风险,实在是迫不得已之举。如果企业发生债务危机却不会受到“惩罚”,反而得到“保护”,就会进一步冒进,道德风险只会加剧债务风险。不要因为政府的介入,而让债转股抢了先、乱了次序。

  二、是系统重要性吗?

  “没有破产的市场经济,就像是没有地狱的基督教。”破产是可以选择的,否则就是对诚信经营者的不公平对待,更是对不诚信经营者的纵容。关键在于破产是否可承受?

  在危机面前,一味强调道德风险,有时是十分危险的。在公共汽车上,邻座因吸烟着了火,你不能说,是他的错,让他烧吧,自作自受,不干我的事。可以想象,如果火势失控,大家都很难幸免。所以,最好的做法是,齐心协力,先把火灭了吧。不能为了惩罚某个人,而绑架了整车人。

  换句话说,实施债转股的企业,是否是关系国计民生的支柱企业?规模是否足够庞大,破产可能产生广泛的负面影响,乃至引发恐慌?债权债务关系是否盘根错节,破产是否导致其他企业更大范围的倒闭?企业吸纳就业规模是否足够大,破产是否引发大量失业,甚至诱发社会不稳定?

  必须向公众说明,债转股究竟是属于化解系统性风险而采取的合理救助,还是不顾众多苦苦挣扎的民众,花费纳税人的钱去救助一家经营不善的坏企业?

  一句话概括,它是系统重要性吗?

  三、激励和约束

  通常情况下,银行不愿意搞债转股。一是本来稳定回报、低风险的债权变成了不稳定回报、高风险的股权,这不是银行的经营之道。二是债权毕竟是有抵押担保的,清偿顺序上优于股权,多少能挽回一些损失,而股权即便是优先股也可能血本无归。三是卖断式债转股直接体现在当期资产负债表上,减记银行资产,恶化财务状况,资本充足率会下降。

  所谓“激励”,即只能通过政府出面,提供足够的激励,银行才愿意搞债转股,否则企业只能破产。而这类企业破产的社会成本太高,是社会短期内无法承受的。不能期望银行作为债权人去关心诸如失业、稳定等社会目标,承担社会成本,这只能是政府的事。在我国,政府管的这类事还挺多。况且,如果希望债转股“降杠杆”,这就意味着要大范围地债转股,规模要足够大,不然起不到“降杠杆”的作用。这恐怕只能政府出面,超越短期政治顾虑的束缚了。

  所谓“约束”,即一旦政府决定参与债转股,无论何种方式,花的都是纳税人的钱。必须制定苛刻的条件,对银行和企业进行足够的“惩罚”。这样既有效防止道德风险,让错误的市场行为付出代价,又要给纳税人以交代,确保政府支出有足够的风险保障,还要尽量消除政府救“此”而不救“彼”的不公平性。当然,只要实施债转股,就无法回避“不负责任的企业从中获利最大”的事实。

  在惩罚机制上必须明确:

  第一,政府出资只是“过桥贷款”。政府必须为纳税人争取最好的交易条件。政府出资必须有“满意”的担保,无论是企业的抵押担保,还是银行的保证担保。政府不能不计后果、无原则地支出,市场行为造成的损失不能由政府承担,政府支出必须考虑预期回报。政府的目的,是帮助企业走出困境,而不是承担损失。如果最终企业没能扭亏为盈,只能走向破产,银行和企业必须如数返还纳税人的钱。“一分也不能少。”这样才能迫使企业和银行齐心协力走出困境,保障政府资金的安全,纳税人才放心。政府是有耐心的长期投资者,可以等到价格更能反映长期回报率的时候。

  第二,必须尽最大可能减少企业和银行从救助行动中获得的意外利益。必须对银行的该项债权进行审计,全过程监督管理。既然选择了债转股,用了纳税人的钱,就得承认自身的失误,承担责任。企业的原股东要进行最大限度的惩罚,原有股权要大打折扣,原管理层高管要限薪等等。无论是摩根大通每股10美元收购贝尔斯登、美国国际集团80%的股权转为政府所有、房地美和房利美被接管后两位首席执行官被免职等等,所有的政府救助都不是无偿的。天下没有免费的午餐。

  也要注意,在制度设计上保持“合理的谨慎”。惩罚性条款过多、过严,可能产生“负向激励”,打消企业和银行债转股的积极性,宁愿选择破产。政府支持债转股能否成功,在很大程度上取决于银行和企业的积极性,否则很难取得成功。毕竟,最终损失不是政府“兜底”,操作是完全市场化的。

  四、“说”和“做”

  一旦决定参与债转股,政府就将面对两个挑战,一个是做正确的事情,另一个是清楚地告诉公众和市场为什么所做的事情是正确的。某种意义上,后者更重要。

  在正常时期,政府与公众、市场的沟通,采用“哑剧式”的沟通策略,可能行得通,即“不要看我说了什么,要看我做了什么”。这有利于保持神秘感,提高短期政策的灵活性。但在危机面前,“哑剧式”的沟通策略,只会让公众感到困惑,让市场手忙脚乱。

  一旦决定实施债转股,政府必须果断而坚决,向市场发出准确、强烈而清晰的信号,同时还要保留在必要的情况下改变方向的回旋余地。要充分估计到政府参与债转股,可能的市场反应。市场会问,到了打碎“灭火器玻璃”的时候了吗?封闭在玻璃背后的灭火器,只有到了紧急时候才会把玻璃打碎,取出来灭火。理由必须充分,求得公众的理解和接纳。

  出台债转股办法,但不一定大范围“做”。为什么?“不战而屈人之兵”?如果政府对某一企业或某一领域的企业做出承诺,这一信号足以表明,企业背后有政府支持,市场就会感到很放心,情绪就不会愈演愈烈,恐慌会有所平息,“羊群效应”就有可能不会发生。政府很可能不需要铺那么大摊子、救助那么多企业,只需以极低的成本、在很短的时间就可以达到救助目的,许多企业就能够“止血”,缓一口气,走出困境。空喊口号,并非一无是处。

  总之,债转股应慎用,毕竟是“在游戏中途,改变了规则”。

  (来源:"溪花禅意"公众号,作者:双双、余珂。本文仅代表作者个人观点)

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